来源：市值风云

　　2024年遭遇锂矿荒，如今打算募资再扩3.4倍产能。

　　2024年，是多晶硅价格狂飙的一年。可以与之一较高下的，是锂价。

　　碳酸锂、氢氧化锂，作为锂离子电池正极所必须的关键材料，从2024年的不足10万元/吨，一度涨至逼近60万元/吨。2024年初，价格明显回落。

　　正在冲刺创业板的江苏容汇通用锂业股份有限公司（以下简称容汇锂业），就是一家专业生产销售碳酸锂、氢氧化锂的公司。

　　容汇锂业2016年曾在新三板挂牌，两年后摘牌，并于2024年尝试科创板IPO，但在经历三轮问询后，终因科创属性不足撤回材料。

　　IPO一波三折的容汇锂业，会是佳偶吗？

　　2024年大丰收，暗含隐忧

　　01 现金流跟不上业绩

　　毋庸置疑，2024年，是容汇锂业的丰收年。

　　2024年，容汇锂业实现营业收入59.10亿元，继2024年翻了两倍之后，再次大增283%。而过去9年（2013-2024年）的营收总和，不过52亿。

　　（制图：市值风云APP）

　　其实，在利润开始放量的2024年，容汇锂业3.7亿元的归母净利润，就已经抵的上过去8年（2013-2024年）的利润总和2.39亿元了。

　　（制图：市值风云APP）

　　而2024年的归母净利润19.05亿元，继续同比大幅增长了4倍，抵过去9年再干三轮还要多，足以形容为暴涨。

　　（制图：市值风云APP）

　　但这种暴涨，并未体现在容汇锂业的现金流中。

　　这一年，容汇锂业的经营活动净现金流2.54亿元，同比略增，与同期净利润差着一大截。

　　翻开资产负债表，2024年末，10.93亿元应收账款同比增长163%，略高于营收增速。同期末10亿元的存货，则同比扩大了近12倍，明显拖了现金流的后腿。

　　存货主要是在途物资，2024年末账面价值11.27亿元，占比超六成，同比扩大了近70倍，也是存货增长的主因。

　　招股书给出的解释为：2024年锂精矿价格大幅上涨，以及公司增加备货所致。

　　开头说到，2024年开始，受原材料供应、市场供需缓解、下游清库存放缓采买节奏等因素影响，锂矿、碳酸锂、氢氧化锂等产业链上产品的价格开始下调。

　　对于容汇锂业来说，今后业绩能否风光依旧是其一，这些在高位囤积锂矿可能产生的存货减值风险是其二。

　　02 受益于行情，受困于锂矿

　　而容汇锂业选择增加备货大概率也是无奈之举，因为原材料确实在2024年，成为制约其业绩增长的原因。

　　容汇锂业有两大主营产品：电池级碳酸锂（以下简称碳酸锂）、电池级氢氧化锂（以下简称氢氧化锂），2024年收入占比几乎是100%。

　　2024年，碳酸锂、氢氧化锂的销售均价分别同比增长了369.59%、303.74%，这是容汇锂业业绩增长的主因。

　　（电池级碳酸锂销售情况）

　　（电池级氢氧化锂销售情况）

　　因为这一年，碳酸锂、氢氧化锂的销量却均有不同程度减少，分别同比变化了-1.5%、-16%。在满产满销的高景气年份减少销量，除非真的有什么难言之隐。

　　其中的碳酸锂产能，在2024年完全达产后还扩大至1.2万吨/年。但产量却没有明显提高，只小幅增长至10，011.7吨，产能利用率从96.34%降至只有83.43%。

　　（注：碳酸锂2024年产能为加权平均数，氢氧化锂2024年仍处于产能爬坡阶段）

　　氢氧化锂就更夸张了，完成产能爬坡后，产量反而从2024年的7，843.03吨降至2024年的5，975.37吨，产能利用率也从98.04%降至74.69%。

　　对于这个难言之隐，容汇锂业给出的解释为：2024年上半年，受跨境物流运输周期延长影响，从境外采购锂精矿的整体周期有所加长，影响了生产经营。

　　真相则没有这么简单，不论是备货增加对现金流的拖累，还是产量减少对业绩的桎梏，都指向了容汇锂业的一个最大弱点：未掌握上游锂资源。

　　巧妇难为无米之炊

　　01 原材料荒

　　容汇锂业的锂精矿，主要采购于澳大利亚Pilgangoora（以下简称Pilgangoora）和巴西AMG（以下简称AMG）。

　　2024年，其前五大供应商均为锂精矿供应商，合计占比高达93%，前两者占比近80%。

　　容汇锂业前五大供应商的集中度，也明显高于同行业其他有矿、或者无矿的上市公司。

　　供应商高度集中的弊端，在原材料极度紧张的2024年，暴露无遗。

　　容汇锂业签订的锂精矿购买协议约定，Pilgangoora可同比例减少对公司和其他客户的供应数量。2024年，其锂精矿供应量就从12万吨减少至10.5万吨。

　　为了保障锂矿供应，容汇锂业还向赣州神谷锂新材料科技有限公司、宜春博克科技有限公司等贸易商采购作为补充。不过从产量来看，显然不足以解渴。

　　已有的2万吨产能每年需要约14-16万吨锂精矿供应，Pilgangoora减少的1.5万吨供应量，对容汇锂业的影响绝不是可以忽略的程度，否则谁会在行业爆发的时候闲置产能？

　　照这么说，2024年减产的真正原因，或许并不是所谓的采购周期加长，而是供应商减少锂精矿供应所致。

　　02 为锂矿所做的努力，都无疾而终

　　容汇锂业也深谙缺少锂矿的窘迫，并为此奔波。

　　早在2017年，容汇锂业还收购了西藏麻米措12.60%的股权，后于2024年筹划控股西藏麻米错。据披露，西藏麻米错是我国国内资源禀赋最好的盐湖之一。

　　事与愿违，西藏麻米措最后被藏格矿业（维权）（000408.SZ）的子公司藏青基金收入囊中。

　　不过即使收购成功，基于现有的盐湖提锂技术，也未必能从根本上解决锂矿供给问题。

　　后在2024年2月，容汇锂业与四川普得和津巴布韦Kamativi签署锂矿包销协议。

　　到2024年7月，Kamativi锂矿开发工作进度不达预期，预计供货时间延期的可能性较大，并判断开采所需资金远超预计金额，双方协商后终止上述协议。

　　纵然全球目前有多个在建锂精矿，将在未来几年开采并供应。但在新能源汽车势如破竹的当下，车企出现“电池荒”，全球势力都加紧争夺锂矿资源，十几亿、甚至几十亿的天价锂矿早已不是新鲜事。

　　但凡有的选，谁都不会把业务的命门寄托在这种可能性之上。2024年末账面资金只有3.5亿的容汇锂业，恐怕在争夺锂矿资源中更多的是有心无力吧。

　　03 继续募资扩产，产能消化存疑

　　此次IPO，容汇锂业要继续扩充氢氧化锂产能。

　　年产6.8万吨氢氧化锂项目，是容汇锂业目前总产能2万吨（包括碳酸锂在内）的3.4倍。

　　一旦投产，受锂矿供应制约的容汇锂业，将产生更多的锂矿需求。

　　扩建项目将分两期建设，其中一期3.4万吨预计在今年二季度投产，二期3.4万吨尚未开工建设。

　　容汇锂业通过与智利SQM、上海雅保、德国AMG GmbH签订协议，解决了其中1.94万吨产能的锂矿需求。

　　根据协议：

与智利SQM合作：由智利SQM 提供硫酸锂，公司加工成氢氧化锂后交付，整体目标产品量为6，000-8，500吨。

 

与上海雅保合作：由上海雅保提供锂辉石，公司加工成电池级碳酸锂后交付，2024年12月31日前交付总量不低于3，000吨，2024年3月开始每月交付不低于300吨。

　　容汇锂业与智利SQM、上海雅保的合作，更像是以收取“加成费”（加工费）为实质的受托加工业务。

　　这种合作方式，确实能够消化产能，但在会计上一般采用净额法核算，对容汇锂业的独立性和业绩增长来说，不是最优解，甚至不属于同一个估值模型。

　　一期项目剩余1.46万吨，预计每年需要约10-12万吨锂矿。但容汇锂业未披露其他能够提供大量锂矿的供应商，同时也没有深度绑定现有主要供应商。

　　容汇锂业与Pilgangoora签订的协议期限到2024年，可以延期4年至2028年，与巴西AMG的协议期间为2025年，未披露到期后安排。

　　Pilgangoora和巴西AMG两个锂矿公司，也有在建锂矿。从下表来看，他们与赣锋锂业（002460.SZ）、天华新能（300390.SZ）两家上市公司的关系似乎更加紧密。

　　或者说，对于这10-12万吨锂矿需求，容汇锂业还没有解决办法。那么容汇锂业能否消化3.4倍于自己的扩建产能，取决于今后全球的锂矿供需。

　　深度依赖SKI

　　上游依赖锂矿供应，下游同样受制于人。

　　容汇锂业的销售费用上，有一笔不同寻常的支出，即服务费（保证金），2024-2024年分别为703.04万元，9，824.71万元、17，575.67万元。

　　这笔服务费最先起源于日本三井通过Sigma锂精矿销售业务，与当时受困于原材料供货渠道的容汇锂业接触，后基于与韩国SKI的长期合作，进一步将韩国SKI介绍给容汇锂业，促成三方合作。

日本三井是日本最大的综合商社之一，在铜、镍、钴等矿产资源上均有布局，2018年开始布局锂资源，拟通过Sigma的锂精矿进入锂产品行业；

 

韩国SKI是全球领先的动力电池生产企业，也是戴姆勒集团、德国大众等汽车制造商的锂离子电池供应商，2024年拟提升提电池产能，寻找上游原材料供应商开展合作。

　　到目前为止，Sigma矿未实现开采，但容汇锂业与SKI这头的合作开展的如火如荼。

　　自2024年起，韩国SKI先后提名买家贝特瑞（835185.BJ）、当升科技（300073.SZ）作为其供应链内的企业，向容汇锂业采购碳酸锂、氢氧化锂。

　　2024-2024年，容汇锂业向SKI提名买家销售产品实现的销售收入（含税）分别为0.7亿元、9.45亿元和34.75亿元，占同期营业收入的比重（剔除增值税后）分别为高达12%、54%、52%。

　　（前五大客户情况）

　　贝特瑞、当升科技也成为容汇锂业弥足轻重的大客户。其2024年以来的业绩增长，离不开这次合作。

　　（贝特瑞境外主要客户销售数据）

　　对于贝特瑞、当升科技来说，SKI的采购也促进了他们的业绩增长。2024年时，贝特瑞对SKI的销售金额不足亿元，而当升科技还未进入SKI的供应商名单。

　　至少从结果来看，这是一次多赢的合作。

　　然而根据协议，容汇锂业却需要向SKI支付服务费（保证金），作为SKI提名厂商采购容汇锂业产品的好处。

　　2024年，容汇锂业签订了新的合作协议，大幅下调了服务费率，按5%计提。但对于之前的服务费率，交易所多次问询，容汇锂业闭口不提。

　　同行业上市公司中，并未发现披露类似的三方合作案例。根据中介机构对当升科技的访谈，SKI也与其他供应商就类似的业务模式接触过，但最终只与容汇锂业达成了类似的合作。

　　容汇锂业接受这样的条款，足以见得其话语权有多低。这段关系确实让其业绩快速放量，但这种深度依赖并不是一件值得炫耀的好事。

　　行业分类又双叒变

　　容汇锂业的实控人是李南平、陈梦珊夫妇。

　　李南平毕业于南京化工大学，后在化工部炭黑工业研究设计所从事研究工作，拥有专业背景。

　　在国内锂行业受到来自海外盐湖卤水碳酸锂冲击的背景下，李南平带队研发出新的氢氧化锂生产工艺，成为容汇锂业的起家技术。

　　放在同行业可比公司中，容汇锂业的业绩已经可以排上号，2024年排名第六，2024年降至第七。

　　已经获得一席之位的容汇锂业，并没有清晰的定位。

　　在第一次提起提交科创板招股书时，容汇锂业将自己划入节能环保领域中的“动力电池及相关服务”，问询后调整为新材料领域中的“先进石化化工新材料”。

　　再向创业板提交招股书，容汇锂业又将自己归入“电子专用材料制造业”，问询后又调整为“化学原料和化学制品制造业”。

　　频繁跳转的行业分类，也十分符合容汇锂业目前尴尬的处境：

　　如果产品价格继续走俏，但势必面临原材料供应紧张，产能难以释放；如果产业链供需缓解，但又可能要应对销售价格走低、客户合作不稳定等导致的业绩下滑。