3月15日，中国实体经济开年运行的成绩单公布。据国家统计局数据，1-2月，我国规模以上工业增加值同比增长2.4%，社会消费品零售总额同比增长3.5%，城镇固定资产投资同比增长5.5%，全国房地产开发投资增长-5.7%。

　　我们认为，开年实体经济表现总体好于预期，经济修复相对顺畅，产需出现同步上行，修复幅度与2024年4月后的深蹲反弹相仿。各项供需数据均较去年12月有所回暖，除工业生产受复工偏慢影响外，其它数据大多不弱于预期，其中房地产和服务业生产指数改善幅度超预期，基建和制造业投资也呈现出韧性。

　　图：主要经济分项数据表现

　　需求端方面，经济驱动力切换的特征较为明显。前两月基建投资、制造业投资和出口虽维持韧性，但在去年偏高的基数影响下，三者对经济拉动的幅度有所降低，而年初地产与居民消费则改善明显。另一个明显的特征是服务业产需修复强于工业，幅度更甚于去年4月的疫后时期，体现了终端需求的相应改善。

　　其中，地产在投资端和销售端的表现均强于此前预期，社会零售品消费也出现明显改善，主要反映疫情过后居民出行半径打开形成的催化，以及前期积压需求的释放，此外部分品类如车企的降价促销也一定程度提振了消费需求。后续，我们预计消费将成为经济增长的拉动力，前期超额储蓄的释放可能成为其额外动力。

　　整体来看，我们认为经济修复势头较好，前两月GDP或已修复至略超市场预期的水平。从居民出行和企业开工情况来看，疫后及节后经济的修复式进程已基本度过，后续增长动能将来自于经济环境好转带来的居民行为变化，以及政策效果的逐步体现。当前经济结构性特征仍较明显，私人部门内生动能的改善幅度有待进一步提高，我们认为，经济可能会进入平缓修复、政策予以扶持的阶段，后续对高频数据的走势以及四月政治局会议表态保持关注。

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