财联社

　　年初凭借一纸做空报告将（前）亚洲首富阿达尼赶下神坛的空头兴登堡研究，在周四公布了他们的新目标——硅谷红人、比特币知名拥趸杰克·多西麾下的金融服务公司Block。

　　兴登堡研究强调，Block在关键指标上误导投资者，通过最糟糕的合规风控推动增长，并从促进对消费者和政府的欺诈中获利。截至发稿，Block股价下跌近10%。

　　顺便一提，算上兴登堡指控Block，这两天已经发生多起与币圈有关的负面。就在本周三，美国证券交易委员会先是向美国最大的加密货币交易所Coinbase发出韦尔斯通知，预示着即将采取强制行动。同时起诉波场创始人、火币全球顾问委员会成员孙宇晨涉嫌“欺诈、操控市场和非法销售证券”。当然，美国SEC是否有能力找到“格林纳达常驻世界贸易组织代表、特命全权大使”本人，目前还需要画一个大大的问号。

　　言归正传，虽然多西本人是币圈大佬，但兴登堡的这篇做空报告，更多指向Block从事金融科技业务过程中的种种不端行为。

　　兴登堡具体说了点啥？

　　作为这篇报告的背景，杰克·多西和吉姆·马克维在2009年创立了支付服务公司Square，最初的产品是能插在手机耳机孔的刷卡设备。在2013年Paypal收购移动支付公司Venmo后，Square迅速跟进推出Square Cash（Cash App），进入移动支付领域。后续陆续涉猎小额贷款、“先买后付”业务、比特币钱包、证券交易等业务。

　　由于老板多西对区块链和加密货币的信仰，Square在2024年底更名为Block。

　　作为一家新兴的金融科技公司，Square将自己的目标客群定义为“没有银行账户”或“缺乏足够银行服务”的人，公司给出的理由是这些人可能没有足够的信用分数，或是单纯不信任银行以及不愿支付高额服务费。

　　但经过“整整两年的调查”，兴登堡研究指出，Block严重夸大了真实用户数量并低估了其客户获取成本。根据前员工透露，在公司声称的5100万月活支付用户中，大约有40%-75%是虚假、涉嫌诈骗账户，或是同一个人名下的多个账户。

　　换句话说，兴登堡指控Block/Square利用极其宽松的风控政策，将这款金融支付工具打造成犯罪分子的诈骗利器，同时利用犯罪集团蜂拥而入，营造出高速成长的繁荣景象。

　　报告援引公司前员工透露，即便Square发现账户涉嫌诈骗或其他禁止行为，也只是封掉账户，但不会禁止该用户继续开户。根据一张内部CRM软件的截图显示，通过手机号、银行账户、邮箱等不同的数据维度，可以发现黑名单账户与其他众多账户具有关联性。

　　兴登堡研究嘲讽地表示，多西曾吹捧Cash App被写进许多嘻哈歌曲的歌词中，但许多歌词写的却是诈骗犯、毒贩、杀手使用这款软件进行交易。在多家机构和执法部门的调查、刑事案例中，Cash App也是美国性贩卖罪行中使用率最高的支付方式。

　　这一现象背后，正是公司刻意为之的拉新手段：放低开设账户的门槛。新用户只需要通过一个邮箱地址，或是一个手机号，就能注册收付款账户。如果因为“犯事”被封号，只需要再搞一个手机号或邮箱就能恢复收付款，因为平台不会封禁黑名单账户的社保账号。

　　作为这种情况的衍生，平台上也有大量仿冒名人的账户，除了仿冒“杰克·多西”外，还有大量的“埃隆·马斯克”和“唐纳德·特朗普”。作为实验，兴登堡团队创建了“马斯克”和“特朗普”账号，不仅能顺利收付款，还轻松以“唐纳德·J·特朗普”的名字办出了贷记卡。

　　公司的前雇员表示，面对平台上犯罪活动猖獗的状态，公司压制了内部的担忧，并无视了用户的求助。毫无疑问，这正是为了不惜一切代价增加用户基数。

　　这样几乎等同于没有的风控政策，也成为骗取美国政府疫情补助资金的利器。根据多个州政府披露的数据，Cash App账户涉及欺诈的比例，数倍于摩根大通、富国等大银行。与此同时，Cash App还存在“一个账户为多人从多州申领失业金”的情况。

　　趁着疫情期间用户数量和营收飞涨拉升股价的利好，多西和他的高管团队在2024至2024年期间抛售价值十多亿美元的股票。

　　除了纵容犯罪和大量虚假账户外，Cash App的贷款业务也存在严重的合规问题。

　　例如美国国会曾立法限制资产规模超过100亿美元的银行，能够向商家收取的交换费上限，但Cash App却通过一家小银行合作，绕开了这个限制，从而对商家收取更多费用。虽然上市公司从未披露过交换费的规模，但（已经被收购的）瑞信去年有一份研究报告指出，交换费可能达到Cash App营收的三分之一。

　　而在C端，公司在2024年斥资290亿美元收购“先买后付”业务Afterpay。虽然公司本身不收取“利息”，但滞纳金的年化利率甚至能高到289%。

　　兴登堡在最后表示，即使不看上述这么多调查，这家公司光是基本面就值得65%-75%的跌幅。2024财年公司的营收同比下滑1%，GAAP亏损则达到5.4亿美元。因此，公司EV/Ebitda的倍数高达60，而股价有形资产比（P/TBV）也达到13.1倍，显著高于金融科技同行。