摘要：

　　2024年1-2月份国内外糖价震荡上行，郑糖主力合约挑战6000元关口，而ICE原糖价格一度创出2017年3月份以来的新高。印度食糖减产，叠加欧洲甜菜产量下降导致供应阶段性偏紧。国内广西产区糖厂纷纷提前收榨，2024/23年度食糖产量预期下调。这些因素利多糖价走势。

　　不过，印度减产预期还有待验证，而4月开榨后巴西食糖有可能增产400万吨，且美元加息尚未结束，美元强势对糖价会有压力。本年度国内食糖产量可能达到970万吨左右，广西减产而云南糖、甜菜糖增产使得全国总量变化不大。当然，未来国内外食糖产量还存在变数。长期看，ICE原糖在20美分上方存在压力，能否有效向上突破还要看食糖减产题材是否继续发酵，如果后期供需矛盾缓和，则糖价会明显回落。郑糖主力合约短期阻力可能在6100-6200元，若利多消息出尽则或将回补春节后的跳空的缺口。

　　一、行情综述

　　图1-1 郑商所白糖主力合约走势

　　资料来源：WIND、方正中期研究院

　　图1-2 ICE-11号原糖期货近月合约走势

　　资料来源：WIND、方正中期研究院

　　2024年1-2月份国内外糖价震荡上行，郑糖主力合约挑战6000元关口，而ICE原糖价格一度创出2017年3月份以来的新高。印度食糖减产，叠加欧洲甜菜产量下降导致供应阶段性偏紧。国内广西产区糖厂纷纷提前收榨，2024/23年度食糖产量预期下调。这些因素利多糖价走势。还有，巴西宣布恢复征收燃料税，预计将提振乙醇需求，对于食糖产量会有影响。近日专业机构下调本年度全球食糖过剩预期，糖价保持相对强势。

　　二、全球食糖过剩预期下调

　　由于印度食糖产量可能明显低于本年度初期的预测水平，再加上欧洲甜菜糖减产、巴西燃料乙醇政策的不确定性，2024/23年度全球食糖供需可能表现为紧平衡或略有过剩。国际糖业组织（ISO）在2024年2月下旬认为，2024/23年度全球食糖供应会出现420万吨过剩，低于2024年11月时过剩620万吨的预测值。分析机构Green Pool近期认为，2024/23年度全球食糖将过剩177万吨，但2024/24年度可能出现短缺。

　　印度：2024/23榨季截至2024年2月28日，印度食糖产量达到2576万吨，同比增加46万吨。据报道，虽然印度最大的产糖区马邦甘蔗种植面积扩大，但因开榨前降水过多，影响甘蔗生长。目前预计本年度该邦食糖产量1240万吨，较榨季开始前的预测值下调了140万吨，低于2024/22榨季产量130万吨。此外，卡纳塔克邦本年度食糖产量估计为550万吨，较上年下降14%。这样，预计2024/23年度印度食糖总产量只能达到3350-3400万吨。

　　还有，由于印度食糖预计减产200万吨左右，为保障国内供给，印度政府本年度只发放了600万吨食糖出口配额，低于年度初期市场所预期的800-900万吨。不过，截至2月末印度产糖进度持续高于上年同期。若后期食糖减产幅度不大，3月份印度政府仍有可能继续发放出口配额。

　　图2-1 印度食糖生产进度

　　资料来源：ISMA 方正中期研究院整理

　　巴西：巴西蔗产联盟UNICA最新双周数据显示，截至2024年2月中旬，2024/23年度已累计产糖3350.3万吨，同比增加4.5%。本年度累计制糖比为45.92%，同比上升0.89个百分点。

　　巴西食糖主产区一般自4月开榨，5-10月是产糖高峰期。2024年末因天气状况不利导致约有800-900万吨已成熟的甘蔗未能收获，再加上近期国际糖价处于数年来高位，市场预期2024年巴西主产区或许会提前开榨。如果天气状况正常，预计2024/24年度主产区甘蔗压榨量可能会达到5.9亿吨，食糖产量达到3600万吨。巴西政府宣布3月份恢复燃料税，这将刺激乙醇需求增加，对食糖产量会有一定影响。

　　图2-2 巴西食糖生产进度

　　资料来源：Unica 方正中期研究院整理

　　图2-3 巴西甘蔗制糖比例

　　资料来源：Unica 方正中期研究院整理

　　泰国：据泰国糖业主管部门公布，截至2024年2月22日，2024/2024榨季泰国已累计入榨甘蔗7480万吨，同比上榨季同比增长8.5%，累计产糖860万吨（其中产原糖674万吨，成品白糖151万吨），同比上榨季同比增长14%，产糖率从上榨季的10.94%提升至11.50%，同比增长5.1%。

　　由于近年降水相对充沛，泰国甘蔗和食糖产量恢复到一千万吨以上。据泰国甘蔗及糖业委员会（OCSB）预测，2024/23年度泰国食糖产量将达到1150万吨，同比增幅14%。甘蔗压榨量达到1.06亿吨，食糖出口量预计900万吨。

　　三、国内产糖进度略增 外糖进口量稍降

　　截至2024年1月底，2024/23制糖期已产食糖566万吨，同比增加34万吨，销售237万吨，同比增加27万吨。据海关总署公布的数据显示，2024年我国累计进口糖527.5万吨，同比减少39.02万吨。截至2024年底，2024/23制糖年度累计进口177.16万吨，同比减少5.76万吨。

　　2024年严重秋旱影响广西甘蔗生长，尽管种植面积有所增加，但甘蔗产量确有下降。2月份广西糖厂纷纷提前收榨，本年度广西食糖同比减产已成定局。不过，云南食糖有望增产，甜菜糖也有增加，本年度国内食糖总产预计与上年基本持平或略增。目前市场对于产糖预期存在分歧，2月初，农业农村部预测2024/23年度国内食糖产量将达到1005万吨，同比增产49万吨。国内主产区某专业机构预测食糖总产仅940万吨，较上年减产16万吨。

　　图3-1 中国近年食糖生产进度

　　资料来源：中糖协 方正中期研究院整理

　　图3-2 中国近年食糖销售进度

　　资料来源：中糖协 方正中期研究院整理

　　图3-3 中国近年食糖工业库存变化

　　资料来源：中糖协 方正中期研究院整理

　　图3-4 近年食糖进口数据

　　资料来源：中糖协 方正中期研究院整理

　　表3-1：中国食糖供需形势

　　数据来源：中糖协、农业农村部 方正中期研究院整理

　　整体上看，预计2024/23年度国内食糖生产及消费稳中有增，而进口糖规模可能较2024/22年度有所下降。不过，广西糖厂提前收榨可能导致食糖产量低于预期，而消费形势仍有待观察，三季度糖厂去库存进度是重要指引。外胶进口一般下半年多于上半年，二季度之后国内外糖价价差是重要影响因素。

　　四、国际原糖持仓及国内食糖价差分析

　　（一）ICE原糖净多持仓为近年高位

　　图4-1 ICE原糖非商业净多头寸变化

　　资料来源：CFTC 方正中期研究院整理

　　根据CFTC最新公布的持仓报告来看，截至2024年2月7日ICE原糖非商业净多头持仓为235980手，较2024年12月末减少了10450手，但连续两周保持在20万手以上，处于近年来高位。

　　（二）国内白糖期现价差套利

　　图4-2 郑糖期货指数与广西现货价格基差对比

　　资料来源：文华财经、沐甜科技 方正中期研究院整理

　　年初以来国内糖价震荡反复，春节后跟随国际糖价走高。白糖基差主要在-30至-120元之间运行，期货糖价持续偏强。广西糖厂纷纷提前收榨，预计减产40万吨左右。而且，春节后食糖销售淡季不淡，季节性供应压力不突出。此外，国际糖价震荡走强，印度食糖减产导致全球食糖供应偏紧。不过，巴西主产区开榨临近，食糖供应即将增加。国际市场远期糖价相对弱势，3月份国内基差可能回升。

　　五、白糖期货价格技术分析与展望

　　（一）技术分析

　　图5-1 郑糖期货指数走势分析

　　资料来源：Wind 方正中期研究院整理

　　春节过后郑糖增仓上行，多空力量争夺较为激烈。国内外食糖减产预期推高糖价，但产量降幅存在不确定性。此外，郑糖持仓突破百万手，进口糖成本高企，且国内期货仓单增长乏力，近月合约表现对空方不利。技术上看2024年高点附近还有压力，而支撑位在5700元上下。

　　（二）季节性分析

　　图5-2 郑糖期货指数季节性分析

　　资料来源：Wind 方正中期研究院整理

　　国内食糖生产一般自10月开始到来年5月，其中10-11月以及4-5月产量较低，12月-来年3月是产糖旺季。糖厂库存多在3、4月份达到年内峰值，而9~11月多为库存低点。外糖进口量一般在下半年较多。

　　岁末年初，12月及来年1月因元旦、春节假期集中销售量较大。8、9月份则受中秋、国庆需求增加的带动也是销售旺季。10-11月是销售淡季，3-7月销量相对比较稳定。

　　目前国内食糖累库进度不及预期，但食糖消费能否有效提振糖价还有待观察。此外，国际市场关注度即将由印度向巴西转变，若巴西提前开榨对于全球糖价会有利空压力。

　　（三）期权交易分析

　　      图5-3 郑糖期权成交量及持仓情况 　　       图5-4 郑糖期权成交持仓比

　　资料来源：Wind 方正中期研究院整理

　　      图5-5 郑糖期权认沽认购比率    　        图5-6 郑糖期权不同行权价成交和持仓量

　　资料来源：Wind 方正中期研究院整理

　　          图5-7 郑糖期货历史波动率                      图5-8 郑糖期货历史波动率锥

　　资料来源：Wind 方正中期研究院整理

　　近期郑糖震荡上行，持仓量创出历史新高。国内外减产题材推高糖价，但国际市场是阶段性供需错配，2024/23年度全球食糖仍存过剩预期。国内广西减产导致全国食糖产量无法达到榨季开始前的预期，但与上年相比预计大体持平。这样，糖价上涨可能是阶段性行情，或许可以考虑进行牛市价差套利。

　　六、总结及操作建议

　　年初以来国内外糖价联袂走高，食糖减产预期是主要利多题材。不过，截至2月末，印度食糖产量同比增加46万吨，仍在压榨的糖厂有467家，同比减少17家。根据以往规律，印度产糖高峰期多持续到3月中旬，减产预期还有待验证，印度食糖出口政策也存在变数。国内市场，广西糖厂提前收榨预计造成同比减产40万吨左右，而云南糖、甜菜糖有望增产约60万吨。这样，本榨季国内食糖产量可能达到970万吨上下，较上年略增。国际市场，巴西主产区一般在4月开榨，因前期天气较为有利，甘蔗长势较好，2024/24年度巴西主产区食糖预计增产400余万吨达到3800万吨。当然，开榨后的天气以及甘蔗制糖比例都会影响最终产量。如果巴西如预期增产，则二季度起全球食糖供应偏紧的形势会有改善。若美元强势能够持续，则对糖价会有压力。长期看，ICE原糖在20美分上方存在压力，能否有效向上突破还要看食糖减产题材是否继续发酵，如果后期供需矛盾缓和，则糖价会明显回落。郑糖主力合约短期阻力可能在6100-6200元，若利多消息出尽则或将回补春节后的跳空的缺口。

　　方正中期期货 张向军