申万宏源发布研究报告称，美12月非农新增就业、薪资增速超市场预期，就业市场仍健康。值得注意的是，在12月就业数据公布之后，10Y美债利率、美元指数却是小幅回落的，主要源于市场担忧美国就业市场实质上是更弱的，但该行认为美国就业市场仍然较为健康。截止1月5日，10Y美债利率已经扭转回落趋势，反弹至4.05%，显示市场对于美联储过度乐观的降息预期正在得到修正，目前市场预期显示3月降息概率仍在62.3%，仅较去年年末水平小幅回落，这意味着短期内10Y美债利率可能还有向上调整的空间，同时需关注下周公布的美国CPI数据的影响。

　　申万宏源观点如下：

　　美12月非农新增就业、薪资增速超市场预期，就业市场仍健康。

　　1）休闲酒店业新增就业具备韧性，制造业就业超预期。12月美国非农新增就业超预期，达21.6万人，其中休闲酒店业新增4.0万人，较11月多增2.8万人，另一方面，美国12月制造业新增就业6000人，虽然幅度较11月回落，其实也是小幅超市场预期的。若美国2024年ISM制造业PMI转为回升，则意味着美国制造业就业将会明显改善。

　　2）失业率持平，美国居民薪资增速小幅上行。12月美国失业率持平于3.7%的低位，凸显美国就业市场仍然强劲，这也进一步使得美国居民平均薪资增速同比上行至4.1%，指向美国薪资通胀压力可能不会出现大幅下行，这可能即将反映在下周CPI数据中。

　　3）值得注意的是，在12月就业数据公布之后，10Y美债利率、美元指数却是小幅回落的，主要源于市场担忧美国就业市场实质上是更弱的，但该行认为美国就业市场仍然较为健康。其一，劳动参与率回落至62.5%，但拆分结构后该行发现这主要源于55岁以上人口退出劳动力群体，无伤大雅。其二，虽然平均失业时长12月上升，但这一指标在历史上是滞后于美国失业率的，而非领先。

　　4）展望后续，该行始终认为美国就业市场健康的前提来自于美国居民消费的强健、企业利息压力的可控，最直观的反映就业市场强弱的指标——职位空缺虽然持续回落，但仍实质比疫情之前高，仍能持续对就业市场形成缓冲垫，使得美国就业市场持续呈现温和转弱趋势。

　　12月FOMC会议纪要无功无过，美联储态度谨慎。

　　1）美联储期待就业市场平衡下的服务通胀回落，但这一趋势可能更为平稳。纪要中美联储较多提到就业市场的趋于平衡，期待这将会改善美国核心非房租服务通胀，但实际该行并不能从12月美国就业数据中看到这一点（薪资增速向上，劳动参与率回落）。考虑到美联储官员需要看到通胀持续向2%回落的更多证据，这指向美联储3月降息的概率进一步下降。

　　2）美联储认为经济前景不确定性很大，将持续采取谨慎和数据依赖的决策方式。

　　市场“抢跑”美联储的降息预期正在修正。

　　1）自2024年末以来，随着美联储加息进程基本结束，市场对美联储2024年降息预期迅速升温，从预期6月降息不断提前至3月，但很明显市场降息预期相较美联储预期是更为乐观的，如市场预期2024年降息幅度可以达到150BP，而美联储12月点阵图显示仅将降息80BP。

　　2）截止1月5日，10Y美债利率已经扭转回落趋势，反弹至4.05%，显示市场对于美联储过度乐观的降息预期正在得到修正，高度类似2024年同期情景（美联储放缓加息步伐之后，市场迅速预期美联储即将停止加息，但23年2月该预期迎来翻转）。

　　3）目前市场预期显示3月降息概率仍在62.3%，仅较去年年末水平小幅回落，这意味着短期内10Y美债利率可能还有向上调整的空间，同时需关注下周公布的美国CPI数据的影响。但也需强调的是，从宏观逻辑出发，2024年美国经济增速放缓，通胀回落的情景尚未改变，美联储降息也大概率在年中前后开启，那么至少上半年10Y美债利率趋势仍为回落，下半年则需关注美国“二次通胀”风险预期的发酵可能对10Y美债利率的推升作用（如房租通胀在24年四季度的回升）。

　　风险提示：美联储紧缩力度超预期。