中金发布研究报告称，财政政策是解决当前增长和市场负向螺旋的最关键抓手和对症政策。中央经济工作会议提出积极的财政政策要“适度加力、提质增效”，表明财政方面更为强劲扩张的市场预期，兑现的可能性下降。更多利好性政策的出台对于市场扭转目前局势至关重要，否则，即便美联储降息也依然可能只能是后劲不足的反弹。操作层面，仍然建议继续沿用攻守兼备的“哑铃”结构。

　　中金主要观点如下：

　　具体来看，支撑我们上述观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括：

　　1） 中央经济工作会议明确明年经济工作重心，强调高质量发展、先立后破；但财政货币政策继续发力，但力度略低于市场预期。会议强调“高质量发展是硬道理”，在“稳中求进”的基础上，强调“以进促稳、先立后破”，表明对稳增长的诉求增加，同时强调调结构、提质量。货币与财政方面，会议指出货币政策从“精准有力”变为“精准有效”，财政政策“适度发力、提质增效”，表明财政将维持扩张态势，这也是10月底国债发行的信号，但相比市场预期的进一步大规模刺激与大幅提高赤字率可能略微低于预期。此外，会议重点强调科技创新推动产业创新、扩大国内需求等九项任务。

　　2） 宏观：剔除基数效应后，11月经济数据表现偏弱。11月工业增加值和服务业生产指数分别同比增长6.6%和9.3%，较10月改善2.0ppt和1.6ppt，主要受益于去年同期疫情造成的低基数。消费方面，11月社会消费品零售总额同比增长10.1%，比10月增快2.5ppt，但是以四年复合增速来看，工业增加值和社零总额分别较10月回落0.1ppt、0.9ppt，显示当前市场供给仍然相对强于需求。投资方面，1-11月份全国固定资产投资同比增长2.9%，与1-10月持平。房地产开发投资下降9.4%，商品房销售额下降5.2%，仍为国内投资主要拖累，但开工边际改善。

　　3） 金融：11月新增社融同比上涨符合市场预期，政府加杠杆仍为主要支撑。11月新增社融2.45万亿人民币，同比多增4556亿人民币，其中政府债券净融资占全部新增社融47%，低基数下居民部门融资总体企稳，企业部门融资偏弱。基础货币供应放缓，M2同比增速持从10月的10.3%下降至10.0%。11月新增人民币贷款1.09万亿人民币，同比少增1368亿人民币。随着增发国债逐步落地以及2024年新增专项债额度提前批下达，后续财政融资及支出有望保持较快节奏，对社融和流动性形成支撑。

　　4） 12月美国FOMC会议按兵不动，但态度明显开始转向，美债利率进一步回落。美联储态度转而向市场“靠拢”而非“敲打”，打消市场交易大幅逆转的风险。根据点阵图，FOMC 19位委员中有11位预期明年降息三次或更多。美联储本次意外表态可能使降息早于原先预期的2024年下半年，但基本面并不支持短期内开启降息。尽管降息路径尚存有不确定性，当前可以等待标志性基本面变化成为降息催化剂，如失业率或者通胀突破阈值。

　　5） 美国11月通胀有所回落，CPI数据均符合预期。美国11月CPI同比增长3.1%，季调后环比上涨0.1%，略高于0%的市场预期；核心CPI同比增长4.0%，季调后环比上升0.3%，与市场预期一致。受能源价格大幅下跌影响，美国通胀增速整体放缓，但随着租金成本、医疗保险和二手车价格不断上升，服务通胀仍然具有韧性，核心通胀过去三个月年化环比增速仍达到3.4%，高于美联储2%的通胀目标。这一数据能够支撑美联储暂停加息，但并不支持很快降息。

　　6） 流动性：南向资金转为流出，而海外资金维持流出。来自EPFR的数据显示，上周海外主动型基金流出海外中资股市场，流出规模共计8.096亿美元。A股市场情况也基本相似，北向资金持续流出，不过上周四单日流入。与此同时，上周南向资金转为流出，流出总量共计99.1亿港元。

　　配置建议

　　在更多利好性政策兑现前，我们认为当前环境下整体哑铃型配置策略仍行之有效。稳定现金流板块（高分红比例，如电信、公用事业和能源）、高端科技升级板块（科技硬件、半导体）和中端优势行业出海板块（工程机械、汽车与零部件、新能源与光伏、部分产品与品牌消费等）将是核心关注的三条主线。