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中金发布研究报告称，9月FOMC点阵图隐含2024年底净降息1次，即年内1次加息，2024年降息2次，隐含截至2024年底降息27.5bp，进一步助推美债冲上4.5%。当前资产计入多少预期?该行认为美股>黄金>利率期货>长端美债，但美股美债已逼近超卖。美股隐含未来1年净降息5.1次，计入降息预期较多，依靠更低的风险溢价抵消了更高利率的压力，但也无可避免的受到利率上行影响。叠加三四季度流动性转差，该行依然不建议追高，但不担心深度调整。

中金主要观点如下：

一、美联储政策路径变化?没有更高但更久，对路径不确定性担忧而非路径本身推高美债

9月FOMC点阵图给出的加息终点并没有更高，但延后了降息时点和次数，比市场鹰派。期限溢价(持有长久期国债的风险补偿)为利率上冲的主要贡献，而非利率预期，也表明市场并不完全认同点阵图年内还有一次加息，但担心路径的不确定性。未来降息路径的不确定性虽然远没到兑现时刻，但短期叠加供给因素已经足以造成影响。

二、当前资产计入多少预期?美股>黄金>利率期货>长端美债;但美股美债已逼近超卖

点阵图隐含2024年底净降息1次，即年内1次加息，2024年降息2次，隐含截至2024年底降息27.5bp。

1)利率期货：隐含未来1年净降息1.6次，较点阵图更宽松，预计年内再加息可能性不大，明年中降息。

2)美债：短端美债隐含未来1年加息0.3次，长端美债可能已经超调;此前该行根据债券供给影响风险溢价测算美债短期中枢为4%，再加一次息对应4.2~4.3%。

3)美股：隐含未来1年净降息5.1次，计入降息预期较多，依靠更低的风险溢价抵消了更高利率的压力，但也无可避免的受到利率上行影响。叠加三四季度流动性转差，该行依然不建议追高，但不担心深度调整，这与该行此前提示美股三季度转向震荡看法一致。美股RSI点位也在本周逼近超卖区间。

4)黄金：隐含未来1年净降息3.2次，计入降息预期也偏多，仍需等待实际利率打开下行空间。

三、后续走势如何?短期多因素促成“完美风暴”，但中枢还看经济周期方向;四季度看转机

美债供给、政府关门、罢工、油价与FOMC点阵图等因素促成短期的难以证伪的“完美风暴”，短期影响路径，但也并未完全固化。中枢还是由经济和信用周期决定，经济仍有韧性但不改放缓的大方向，因此美股和美债利率短期“应激”反应后也难以作为趋势性行情开启的依据。

紧信用压力在四季度或进一步增加，届时将为美债、美股、黄金等依托于美债利率下行的资产提供更好的配置机会。

美债：利率短期或维持高位，四季度可能有更大的下行空间。通过利率预期和期限溢价的拆解，该行发现当前10年美债利率预期为4.6%且近期变化不大，反而期限溢价是近期美债利率上行的主要贡献，10年期限溢价从7月中旬-1%的低点持续攀升至当前的-0.1%，其背后驱动因素源于美债供需错配、经济数据的强劲、和软着陆概率的上升。该行此前在8月中旬测算美债利率短期中枢在4%左右，考虑一次加息，对应美债4.2~4.3%(假设供需错配回归平静，《美股是否危险了?》)，考虑到短期意外事件的扰动，该行认为美债利率短期或维持高位，短债难看到降息预期，长债难看到经济转弱，同时当前长债利率存在超调，再度大幅冲高的动力不大。四季度增长压力显现后，美债利率可能有更明确的趋势性下行交易机会。

美股：“滚动式”放缓下盈利有支撑，流动性和估值或有扰动;不建议追高，但调整过多可再介入。在“滚动式”放缓情况下，美股盈利有支撑，深度调整风险不大，因此该行并不担心“戴维斯双杀”式的深度调整压力。但估值层面，美股可能有压力：从价的角度，利率暂时维持高位，从量的角度，该行测算金融流动性或对美股带来8%~10%的回调压力。因此该行不建议追高，如果调整过多，可以再度介入。

美元：短期有支撑，趋势性拐点待中国增长。美国增长韧性、以及持续更久的紧缩周期都意味着美元难以出现趋势性回落。根据该行模型测算，美元指数仍有支撑，支撑位100，阻力位105，趋势拐点要待中国增长修复(四季度)。

黄金：目前受实际利率压制，仍需耐心等待。该行测算，按照2.0%左右的实际利率和美元100~105的波动区间，黄金中枢价格在1950美元/盎司左右，但更多涨幅仍要等待增长压力显现和降息预期催化。