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　　华泰睿思

　　融资保证金比例首次下调落地，有望为A股资金面带来“活水”

　　近期，证监会就活跃资本市场推一揽子政策，其中8月27日宣布降低融资保证金比例，自9月8日收市起实施，为两融业务启动以来首次下调，力度超市场预期。政策落地后理论上可释放约4000亿元可融资空间，有望提升两融交易活跃度，提振市场信心和流动性。作为“聪明钱”，杠杆资金的市场行为有一定前瞻意义：1）近1个月融资活跃度低位（＜8%）回暖往往是市场触底反弹的信号；2）融资净买入额回升往往伴随着成交额放大、风险偏好回升和赚钱效应改善。截至9月8日，两融活跃度6.1%，融资保证金比例下调落地后或盘活存量资金、吸引增量资金，为市场积蓄上行动能。

　　核心观点

　　两融政策调整是维稳市场的“利器”，此次下调信号意义更强

　　自10年两融业务启动以来，证监会仅有两次调整融资保证金比例，上一次为15年10月上调，此次为首次下调。15年行情中，融资交易活跃度最高达到17.9%，两融余额一度上升至2.2万亿元。为了防范风险，15年11月沪深交易所分别就《融资融券交易实施细则》进行修订，将投资者融资保证金比例由50%提高至100%，此后1个月内融资交易活跃度下降1.0pct至8.3%，两融余额也在15年12月见顶，逐渐回落至9000亿元左右的中枢。考虑本次下调前，A股资金需求端和供给端陆续出台了一系列刺激政策，且后续政策工具箱或仍有余量，对激发市场活力的信号意义更强。

　　对存量：增加新开仓买入金额和投资者保证金可用余额

　　以100万元保证金为例，本次降低融资保证金比例可增加新开仓买入金额和投资者保证金可用余额：1）适用于投资者新开仓合约，在原融资保证金比例100%的情况下最多可融资买入100万元，适用融资保证金比例80%后，最多可融资买入125（100/80%=125）万元，可融资买入规模提升了25%，按去年以来两融余额中枢近1.6万亿计算，理论上将释放约4000亿元可融资空间；2）适用于投资者的未了结存量合约，在原融资保证金比例100%的情况下，融资买入100万元后保证金可用余额为0，适用融资保证金比例80%后，保证金可用余额将从0元变为20万元（100-100*80%=20）。

　　对增量：吸引增量投资者参与两融业务，融资活跃度低位回暖为底部信号

　　近期A股资金面受到外资波动影响，但趋势项上ETF净申购和公募新发基金稳步修复。截至9月8日当周，两融余额1.57万亿元，融资活跃度6.1%，是活跃市场的重要力量，融资保证金比例下调落地后或吸引增量投资者参与融资交易，进一步提振资金面和市场信心。复盘16年以来行情，近1个月融资活跃度低位（＜8%）回暖是A股底部信号，且融资净买入额回升阶段往往伴随着风险溢价回落（风险偏好回升）。当前全A风险溢价再度回踩1年均值上方1.5x标准差附近的极端位置，随着政策“组合拳”落地，市场交投情绪有望回暖，投资者低位布局的性价比在提升。

　　对行业：利好券商和两融偏好的高β、高风险偏好行业

　　行业维度，融资保证金比例下调将产生至少两大影响：1）券商板块有望直接受益，可融资买入规模增加和带动的增量资金将拉动信用业务收入；2）两融偏好的行业资金面改善或更明显，年初以来，两融余额占流通市值比例居前的行业为非银/商贸/建筑/有色/地产，融资买入额占成交额比例居前的行业为非银/银行/通信/煤炭/军工，此外传媒、计算机、电子等TMT板块融资交易也相对活跃，整体来看以高β、高风险偏好行业为主。此外，近2周（8.28-9.8）非银/银行/环保/通信/建筑等融资净买入额居前。

　　风险提示：政策效果不及预期；国内经济复苏不及预期；美联储加息超预期。

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