摘要：小盘股越来越多，蕴藏的机会也越来越多。

　　作者：猫头鹰6号

　　支持：猫头鹰捕基能手

　　《大空头》的作者迈克尔·刘易斯，曾经写了另一本脍炙人口的书《魔球》。这本书所阐述的挖掘球员的方式，对后来棒球、篮球、足球队的组队思路产生了深远影响。

　　书中讲的是，美国职棒大联盟的小球队奥克兰运动家的总经理，另辟蹊径，用统计数据发掘被市场低估身价的球员，然后组队、不断调整优化组合，最终让这支工资预算在联赛垫底的球队逆袭，高居常规赛第二名、连续数年闯入季后赛。

　　如果把这种经营策略“翻译”成投资术语，可以简洁归纳成：

　　（1）在“低估值”中寻宝。不在顶流球员上一掷千金，而是把目光投向较少被球探、舆论关注的球员。

　　（2）在“认知差”中获利。建立自己的评判标准，发掘未被市场察觉的机会，例如上垒率对得分的影响力远超长打率等等。

　　所谓“英雄所见略同”，这种思路在A股其实也有基金经理在实践，并且效果不俗。

　　中信保诚基金的江峰，2006年就踏入中信证券投行部，后来涉足定增业务，在2017年加入中信保诚基金，2024年起开始管理公募产品。长期的一级、一级半市场投资经历，让他相信“买的好、买的便宜”，于是开发出了一套瞄准小盘股的研究与投资思路。

　　从他管理的“信诚多策略混合（LOF）A （165531）”中可以看到，其配置的标的多数是市值50亿以下的公司，而且配置分散，今年一二季度的前十大重仓占比在10%以内。然而，这种聚焦小市值、高度分散配置的策略却收效良好，今年以来，产品净值上涨10.46%，同期沪深300下跌0.75%。（来源：基金定期报告，wind，截止至2024-06-30。定期报告中显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准，基金的过往业绩不代表未来表现。）

　　江峰为什么聚焦小市值？他怎么选股？

　　01、扫描：从5000家公司里找出150家

　　江峰的职业经历比较特别。他投身投资行业后，最开始并不是做二级市场，而是做了很长时间的投行业务和定增业务。

　　相比每天能交易的二级，一级、一级半的锁定期更长，像定增项目至少要一年锁定。这对于标的经营稳定性、价格高低、基金经理预判能力是非常大的考验。

　　2016年时，江峰在回溯市场上的定增项目时惊讶地发现，小盘股的定增往往会为投资者带来更可观的回报。其中一个重要原因就是，小盘股发行时候市场关注度没那么高。

　　以此出发，在进入公募基金、管理产品后，江峰将目标之一设定为市值五六十亿及以下的上市公司，并逐步建立起自己的方法论——

　　（1）搭框架

　　江峰非常认同霍华德・马克斯《投资最重要的事》所说的，“最重要的不是买好的，而是买得好”。也就是做适当的逆势投资，以较低的价格买入优质公司。

　　为此，江峰把PE分解为PB和ROE，分别度量估值水平和盈利能力，尽量避免用单纯的PE估值所容易造成的价值陷阱。在这个思路下，可以把公司分为四个类别：

　　其一，是低PB、高ROE，符合这个标准的，是低价买入盈利能力强的公司；

　　其二，低PB、低ROE，在这个状态下，是适合低价买入的目前盈利较弱但未来可能较强的公司；

　　其三，高PB、高ROE，这说明尽管公司能力很强，但估值可能也不便宜；

　　其四，高PB、低ROE，这是估值过高的情况，需要尽量回避。

　　在这个框架下，江峰的收益-风险特征可以归纳为，在收益端，关注盈利能力较强、持续性较强的公司，以及盈利能力有反转预期的行业或公司；在风险控制上，则会根据PB的相对位置，过滤PB过高、盈利能力弱化的行业或公司。

　　（2）选行业

　　在根据PB-ROE划分标的的类别后，江峰会进一步筛选行业。尽管在行业上尽量中性、多覆盖，但江峰还会根据宏观形势来作一些判断。例如，在结构上，随着经济转型，高增长行业会逐步从工业生产为主转变为服务业、高端制造业、新兴产业为主；又如，随着稳增长政策不断出台，国内经济有望加速修复，流动性、风险偏好及企业盈利均有望逐步好转，或利于小盘股行情的持续。

　　（3）筛个股

　　在具体选股中，江峰会从符合经济周期、政策方向、PB-ROE标准的公司中，深入分析行业上下游企业情况、验证盈利能力和景气度、考察公司治理水平。

　　在访谈中，江峰指出，“市场对大市值上市公司研究往往较为充分，而对中小市值公司的关注度则略低，因此从上市公司的公告和调研中相对容易找到超额收益。在具体的研究中，除了关注财务数据以外，还会重点关注上市公司报表中的管理层讨论分析部分。

　　在形成股票池后，会将相似的公司进行归类并跟踪其发展情况，定期调整。

　　最终，根据信诚多策略2024年年报显示，持仓共计100多只股票。

　　02、组合：三个步骤追求“收益风险比”

　　在《魔球》中，挖掘被低估的球员只是第一步，一支球队的成型、征战，需要各环节的配合，因此，搭建一个能相互助益的阵容、不断动态调整组合，是能否保持长期竞争力的关键。

　　在投资中也一样，一个能守善攻、回撤有限的组合也是基金经理所努力寻找的“圣杯”。江峰在实战中，通常会依据三个原则来构建自己的组合——

　　（1）分散配置。

　　自从决定以小盘股为主攻方向，江峰的配置通常会极其分散。

　　一方面，在重仓股上，对单个个股的持仓很少超过1.5%。最近一期的2024年二季报，前十大的总和甚至不到10%。在采访中江峰直言， “这样的仓位，可以在一定程度上防范个股风险”。

　　另一方面，江峰在行业上一直也很分散，从下图的行业收益图就可以看出，江峰职业生涯中对行业的涉猎非常宽。

　　图：江峰职业生涯行业配置表现，2024年二季度至2024年二季度，数据来源：基金定期报告，定期报告中显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准。

　　注：红色赚钱，绿色亏损；图形越大，仓位越重

　　来源：猫头鹰捕基能手整理

　　（2）左侧交易

　　江峰的投资理念强调“买的好”、“买的便宜”，从实战的情况来说，他基本做到了知行合一。

　　从定期报告数据分析，在其职业生涯中，江峰有接近50%的买入是在标的股价下跌和震荡期；超过70%的卖出发生在股价上涨和震荡期。这体现了他的左侧思路、注重安全边际，也从侧面反映出了“小盘股投资生存法则”。

　　图：江峰职业生涯买入模式，2024年二季度至2024年二季度，数据来源：基金定期报告，定期报告中显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准。

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　　图：江峰职业生涯卖出模式，2024年二季度至2024年二季度，数据来源：基金定期报告，定期报告中显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准。

　　来源：猫头鹰捕基能手整理

　　（3）仓位管理

　　与分散配置、左侧交易相匹配，江峰在仓位上也非常谨慎，在管理产品以来，根据定期报告显示基本是在60%-80%左右的范围内进行，一般是在75%左右，留有一定的灵活仓位来应对市场变化。与此相对应的是，他还建立一个信号监测体系，做好仓位动态应变的准备。

　　03、展望：可选标的越来越多，更加勤勉“翻石头”

　　进入2024年三季度，在国际环境上，美联储的加息终将接近尾声；国内方面，进入六月后，各项经济数据出现明显企稳迹象，工业企业盈利增速负值进一步收窄，同时大行下降存款利率， 再到央行下调LPR利率，给市场和经济回升带来新的预期，加上频繁的政策利好，都在不断提升市场的信心。

　　经过仔细的复盘和深入的研究，江峰指出，2007年底至2016年底，是中小市值占优的周期，而从2017年到2024年1月是大市值风格占优的周期，而这一轮中小市值占优的周期始于2024年2月。一般来说，一个风格的形成会持续很长一段时间。

　　而目前，A股上市公司数量已经超过5000家，其中超过2000家的市值在50亿元以下，超过1000家在30亿以下，可投资范围非常大。所需要做的只是，更加勤勉地调研，在被低估、相对冷门的小公司中找出好标的。

　　结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，江峰认为，大消费、国产替代、稳增长收益领域是三个值得重点关注的方向。

　　注：定期报告中显示的持仓仅为时点数据，不代表基金当前或未来持仓。基金投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整，具体请以基金法律文件为准。文中提及的板块/行业仅供参考，不代表任何投资建议，不代表基金持仓信息或交易方向。

　　信诚多策略混合（LOF）（165531）成立于2017年6月16日，目前的业绩比较基准为沪深300指数收益率*50%+中证综合债指数收益率*50%。其净值增长率/业绩比较基准增长率分别为，2018：-11.84%/ -9.62%，2024：15.89%/ 19.92%，2024：20.14%/ 15.20%，2024： 9.24%/ 0.30%，2024：-6.71%/ -9.56%，2024.06.30：10.46%/1.08%。于2024年5月24日起新增C类份额，因增设未满6个月，暂不予展示业绩表现及同期业绩比较基准表现。基金管理人对本基金的风险等级评级为R3。历任基金经理：2017-06-16至2024-05-06：殷孝东，2018-07-04至2024-11-05：韩益平，2024-04-14至今：江峰

　　风险提示：本材料仅供参考，不构成任何投资建议或承诺，也不作为任何法律文件。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。基金过往业绩不代表未来，其他基金业绩不构成本基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益和本金安全。基金的投资策略、投资的比例及标的将视市场情况在合同允许的范围内进行调整。具体信息请以基金合同、招募说明书、产品资料概要等公开披露的法律文件为准。如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，本基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。本资料如涉及观点的，仅为当前观点，不代表对未来的预测，也不构成未来中信保诚基金旗下产品进行投资决策之必然依据。基金管理人对文中提及的板块/行业仅供参考，不代表基金管理人任何投资建议，不代表基金持仓信息或交易方向，个股涨幅不代表本基金未来业绩表现，不构成任何投资建议或推介。基金管理人所提及观点对市场未来走势不构成任何保证。如因为发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，中信保诚基金不承担更新义务。销售机构根据相关法律法规对本基金进行风险等级评价与基金法律文件中风险收益特征的表述以及基金管理人对本基金风险等级的评价均可能存在不同，投资者在购买基金前需按照销售机构的要求完成风险匹配检验，并在了解基金产品情况的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资做出独立决策，选择合适的产品。基金管理人对文中提及的板块/行业仅供参考，不代表基金管理人任何投资建议，不代表基金持仓信息或交易方向。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。基金有风险，投资需谨慎。