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　　来源：国际金融报

　　8月3日，申万休闲食品指数以2245.54低开，随后逐渐走高，最后报收2245.54，上涨1.56%，21支成分股中有20支上涨，仅盐津铺子下跌3.31%至81.99元/股。

　　但有趣的是，昨日晚间（8月2日）盐津铺子刚刚发布半年报业绩，实现了营收净利双增长，对于这份看起来交的早、分数高的答卷，二级市场却打出了不一样的评分。

　　报告期内，公司实现营收18.94亿元，同比增长56.54%；归母净利润2.46亿元，较上年同期上涨90.69%；扣非后的归母净利润为2.31亿元，同比上涨103.47%。

　　虽然保持了超90%的增速，但与去年同期相比，公司的成长速度已经明显放缓。2024年上半年，其归母净利润涨幅达164.97%，扣非后归母净利润增速高达523.33%，不过，这也有2024年盐津铺子业绩骤降、基数较低的因素存在。

　　按此前业绩预告中的解释，净利润同比上升主要是受营收增长，原材料价格波动导致整体生产成本下降，研发费用的持续投入等因素影响。

　　今年上半年盐津铺子营业成本增速明显高于营收。报告期内，公司营业成本同比上涨61.94%至12.25亿元，高于营收的56.54%，其将成本的上涨归咎于产品品类结构和渠道结构占比发生变化。

　　2024年盐津铺子曾提出，公司产品从“高成本下的高品质+高性价比”逐渐升级成为“低成本之上的高品质+高性价比”，但显然在成本管控方面，这一愿景尚未实现。

　　截至目前，盐津铺子共有包括辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食等在内的七大品类，其中营收贡献度超过10%的为辣卤零食、休闲烘焙、深海零食三类，对应营收分别为7.14亿元、3.04亿元、2.9亿元，同比增幅95.63%、11.47%、18%。

　　这之中涨幅最大、占比最多的是辣卤零食产品，其在总营收中的占比达到37.7%，但其毛利率较上年同期下降7.45个百分点，为33.38%。

　　事实上，不止是这条产品线，营收占比16%的休闲烘焙产品毛利率同比也下降了3.52个百分点，为30.87%；营收占比超10%的业务中，深海零食是唯一一个毛利率上涨的产品，达52.65%，但贡献度不及辣卤零食和休闲烘焙产品。

　　这也意味着，“好吃不贵”的盐津铺子营收更多是在靠跑量来支撑业绩。

　　今年上半年，该公司整体毛利率为35.34%，相比2024年中期的37.5%下降了2.16个百分点，这也是其连续三年中期毛利率下滑。

　　连续下降的盈利空间也另外界好奇，是否是公司的销售渠道铺排存在问题？

　　与三只松鼠、良品铺子等以电商渠道起家，后拓展线下不同，盐津铺子是以线下传统商超等直营渠道入手，随后布局经销商以及线上电商渠道。2017年时，公司直营商超渠道在总营收的占比还超过50%。

　　随着消费模式转变，休闲食品行业逐渐转向线上线下融合发展的全渠道探索期，2024年公司提出全渠道发展，经销模式（含新零售渠道和其他渠道）以及电商模式的占比也不断提高。截至今年上半年，公司直营商超渠道、经销渠道、电商渠道对总营收的贡献分别为10.15%、69.21%、20.64%。

　　但无法忽视的是，贡献越来越小的直营商超渠道的利润空间却是其中最高的。

　　2024年财报显示，直营商超渠道的毛利率达到54.57%，而经销渠道主要面向区域性连锁超市、小型超市、便利店、批发流通市场等进行销售，市场下沉，同期毛利率仅30.26%；近年来公司重点布局的电商渠道在去年的毛利率为39.51%，同比还下降了1.26个百分点。

　　一边是渠道转型，一边是持续下滑的毛利率，盐津铺子显然没有找到平衡。