山推股份近况及逻辑梳理 23年国内周期探底情况下，营收和业绩增长主要来自出口及大马力产品拉动。 #出口是最主要拉动。 1）国内工程机械周期仍在探底，推土机下游与矿山、水利等基建领域关联相对较多，受地产拖累相对较小。 2）出口是主要增量，21年之前公司出口比重不到20%，21、22年分别提升到25%、44%，23Q1在50%左右，区域分布非洲、东南亚和欧亚各约三分之一，去年俄乌以来，俄罗斯市场替代卡特小松退出的市场增量明显。 3）1季度出口额同比20%+，4、5月继续保持。 4)出口毛利率20%+,远好于国内。 #大马力产品高增。 1）公司推土机收入占比1/3，大马力产品21-22年翻番增长，23Q1占推土机比重的20%。 2）目前大马力推土机在手订单200-300台，单价600-1000万，取中值对应16-24亿，交付周期4-6个月； 3）大马力平均毛利率35%左右。 业绩和估值方面。央国企，不排除国改的可能；23年收入增速中性10-15%，净利率保持Q1的6%-7%，中性全年利润7-8亿。估值方面，柳工23年15X，考虑资产质量，推土机技术壁垒不如挖机和公司产品结构相对单一，估值较柳工应有一定折价，目前位置仍有修复空间，短期重点把握修复机会！

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