国企改革持续推进，“一利五率”纳入考核，以“三桶油”为代表的国企持续推进降本增效提升企业盈利质量：今年以来，在国企改革深化的背景下，叠加政策持续催化，市场开启了一轮央企估值修复的上涨行情，以“三桶油”为代表的央企能源板块稳步修复估值水平。此外，2024年国企改革引入“一利五率”考核，将原本考核指标中的净利润改为净资产收益率，国企的ROE可以解读为国有资产保值增值率，国资委将其作为国有企业高质量发展考核指标体系之一，有利于国企长期盈利质量和投资价值的提升。以“三桶油”为代表的国企在“一利五率”考核体系下，持续推进降本增效，提升企业盈利质量。

　　中国石油：23Q1，单位油气操作成本10.57美元/桶，同比-2.3%，23Q1桶油完全成本下降8.51美元/桶，上游经营利润增厚22亿元。中国石油天然气国内销量维持在2000亿方/年左右，23Q1天然气实现价格同比+10.5%，23Q1经营利润同比+12亿元。未来，公司将进一步强化精细开发，加快重点产能和工程项目建设，充分发挥特色原油资源与炼厂装置优势，有效推进提质降本增效。

　　中国石化：原油方面，23Q1作业费大幅下降2.5美元/桶，桶油完全成本总计下降6.5美元/桶。炼油成本方面，中石油原油采购大幅降本，2024全年、2024Q1单桶原油成本较布油降低约20美元/桶，23Q1炼油产品收入增加133亿元。2024年，公司将坚定实施创新驱动战略，围绕油气资源增储上产、降本增效产业化技术攻关，加快向世界领先洁净能源化工公司迈进。

　　中国海油：公司低OPEX作业区产储量增长，驱动桶油作业费和DD&A下降。23Q1公司桶油主要成本同比下降2.37美元/桶，低OPEX作业区巴西和圭亚那新产能迅速达产，桶油税金下降0.95美元/桶。展望未来，公司将扎实推进增储上产、科技创新和绿色低碳发展，深化提质降本增效，助力公司业绩上行。

　　油服行业降本增效显著，23Q1业绩大增：我国能源结构以煤为主，石油天然气进口依存度较高，在总书记作出保障国家能源安全的重要指示后，“三桶油”油气产量稳定增长。在上游板块景气度的带动下，油服版块22年业绩回升，受母公司影响，“三桶油”下属油服企业降本增效成果显著。2024Q1单季，中海油服毛利率同比提升2.99pct达13.78%。23Q1，海油工程毛利率同比增长5.81pct至11.59%；海油发展净利率同比提高0.65pct；石化油服净利率同比提高0.36pct；中油工程毛利率同比提高2.71pct，净利率同比提高0.5pct。

　　高股息+回购+降本增效增厚业绩，“中特估”石化行业投资价值有望进一步上行：“三桶油”秉持股东回报理念，维持高分红。2024年，中国石油、中国石化、中国海油A股股息率分别在8.5%、8.1%、8.3%。回购方面，中国石化22年完成了A股回购4.423亿股，H股回购7.33亿股。中国石油和中国海油也发布了回购计划，分别不超过其已发行A股和H股数量的10%。此外，中海油服和石化油服也获得了回购授权。分红与回购计划显示出“三桶油”仍具备长期投资价值。

　　投资建议：随着国企改革不断推进，降本增效战略不断推进，优质国企价值有望持续上行，我们认为在能源化工板块，“三桶油”及“三桶油”下属油服企业在行业景气上行背景下，也将受益于央国企降本增效不断推进带来的利润修复。建议关注：中国石油、中国石化、中国海油、中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、中油工程。

　　风险分析：上游资本开支增速不及预期，原油和天然气价格大幅波动。