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　　日前，天士力（600535.SH）披露2024年年报，其中归母净利润同比下降110.87%，亏损2.57亿元。上市首亏的天士力，在创新药领域上屡屡失利。高于同行的研发投入背后，是对于核心单品的依赖。

　　去年营收85.93亿元

　　投资创新药带崩利润

　　红星资本局从天士力披露的2024年年报中了解到，去年天士力实现营收85.93亿元，同比增长8.06%，归母净利润亏损2.57亿元，同比下滑110.87%。

　　天士力公司在年报中解释，归母净利润大幅下降系公允价值变动影响。2024年，其持有的天境生物（IMAB.US）、科济药业（02171.HK）等金融资产公允价值去年下降0.8亿元，报告期内下降11.04亿元，本期公允价值变动损益较去年同期减少10.24亿元，而公允价值下降主要受各资本市场大幅调整股票价格下降影响。

　　截图自天士力2024年年报

　　红星资本局看到，天士力日前发布的一季报显示，情况有所好转。当期公司持有的天境生物、科济药业等金融资产报告期内公允价值下降0.3亿，去年同期下降8.67亿，公允价值变动损失较去年同期减少8.37亿。天士力一季度营收20.8亿元，同比增长10.92%，净利润2.66亿元，同比扭亏为盈，增长147.71%。

　　这背后显现着天士力对创新药的布局思路。天士力在创新药领域偏好外部股权投资，据2024年报披露，天士力投资的5家上市公司中，有4家属于创新药企，除天境、科济外，还有PHARN和永泰生物（06978.HK）。

　　天境生物于2024年上市，聚焦肿瘤免疫和自身免疫疾病领域。天士力通过参与B轮和C轮融资投资天境生物，累计投资超过2亿元。科济药业2024年登陆资本市场，主要从事创新CAR-T细胞疗法发现。天士力对其投资成本为6500万元。

　　天镜生物与科济药业都没有商业化产品，均未实现盈利。天境生物在二级市场上经历暴跌，由2024年7月2日高点85.4美元/股，一路下探至2.97美元/股，跌幅96.52%。科济药业则从2024年10月8日的57.25元/股，跌落至11.68元/股。

　　截至2024年底，天士力已处置持有天境生物股权的36.46%、科济药业股权的34.2%，获得的处置收益归属母公司分别为5.91亿元、0.51亿元。

　　早在2001年，天士力即设立天士力生物，从事创新药研发。凭借唯一一款上市产品普佑克，2024年6月，天士力生物向港交所递交招股书，时隔一年后因“估值未达预期”停止。

　　2024年8月，天士力生物又转战A股，在科创板申请上市。但时至2024年8月，天士力公告，终止天士力生物在科创板分拆上市，给出的解释是拆分上市有关事项已超出有效时限，经过综合考虑资本市场环境变化，以及实际经营情况等因素，不再继续推进。天士力董秘告诉红星资本局，“目前天士力生物有能力通过自有资金或其他形式融资，继续推动生物药领域业务产能和盈利能力的提升。”

　　在创新药领域，天士力目前仍只有普佑克一款产品上市，2024年公司生物药收入为2.48亿元，占比仅2.89%。不过，天士力的相关在研产品较丰富，2024年年报显示，天士力已布局12款生物药，有四款产品临床试验批准，一款产品获FDA临床试验许可。

　　依赖单一产品

　　研发支出逐步加码

　　天士力完成了一代向二代的交替。2014年，作为独子的闫凯境从其父闫希军手中拿下接力棒，成为天士力董事长；2024年4月，天士力控股集团董事局主席变更为闫凯境。

　　最初加入天士力时，闫凯境便负责投资业务，也是近年来一系列资本运作的主导者。

　　2018年，闫凯境首度对外透露，天士力资本在管5支人民币基金和3支美元基金，8支基金规模超100亿元，投资版图围绕医药工业、医药商业、医疗健康服务、电子医疗创新、中药材以及健康保健品6大领域。

　　但上市公司的版图正在缩小。就医药商业而言，2006年至2024年，这部分业务占比基本与医药工业持平。随着行业集中度日趋提升，天士力毅然选择了剥离医药商业板块。2024年1月，主打医药分销配送的天士营销终止在新三板挂牌。当年6月，天士力称将天士营销99.94%股权出售给重药控股（000950.SZ）子公司重庆医药，价格是14.89亿元。

　　同样被剥离的还有零售连锁药房。

　　3月31日，天士力公告，全资子公司天士力医药商业拟将其持有的济南平嘉60%股权、辽宁天士力90%股权及其下属公司股权，出售给漱玉平民。天士力表示，通过本次股权出售，有利于公司集中优势资源聚焦医药制造业，继续推进现代中药、生物药和化学药的协同发展，构筑创新医药研发集群。

　　天士力复方丹参滴丸

　　在研发上，天士力逐步加码，2024年至2024年，公司研发费用分别为6.89亿元、5.8亿元、8.44亿元，分别占营收的5.08%、7.29%、9.82%。

　　公司在2024年年报中披露，已建立92个在研产品的研发管线，其中一类创新药41个，其中39个进入临床试验阶段，24个在研II期， III期研究阶段。现代中药布局26款产品，研发管线18款产品处于临床II、III期研究阶段。

　　而高研发支出背后，是对单一产品的依赖。天士力的产品结构支柱是中药，2024年中药营收55.57亿，占总营收的64.67%。中药业务则依靠核心单品复方丹参滴丸带动，20242年该产品实现销量1.28亿盒，同比增长5.03%。按照30元/盒的售价计算，复方丹参滴丸为天士力贡献了38.4亿元的销售收入。要知道，复方丹参滴丸是在1994年上市，至今已过去29年。

　　天士力也在通过增加复方丹参滴丸适应症，来获取更大市场。此外，公司欲推动该单品进军海外，但除了赚得“全球首款在美申请上市复方中药”的噱头，20多年出海无果。