出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/shu

　　全球疫情反复影响出行需求、俄乌冲突推动原油价格震荡上涨、美联储多次加息加剧汇率波动，多重不利因素导致2024年民航业总亏损高达2160亿元，超过2024-2024年亏损额总和。包括山东航空、深圳航空、上海航空在内的8家地方航空公司资不抵债，徘徊破产边缘。

　　民航局数据显示，2024年我国民航共完成旅客运输量2.5亿人次，与2024年同期相比减少43.18%，仅为2024年的38.1%。货邮运输量约为607.6万吨，略低于2024年的732万吨，已恢复至2024年的80.7%。全球范围内，国际航空客运量同比增长152.7%，国际航空货运需求小幅回落，同比下降8%。

　　中国国航（下文简称：国航）近期公布的2024年度报告显示，公司实现总营收528.98亿元，同比下降29.03%。归属上市公司股东的净亏损约为386.19亿元，约为2024年净亏损的2.32倍，是三大航司中亏损额最高的公司。疫情三年合计亏损696.70亿元，近乎亏光2009-2024年期间连续积累的净利润总和。

　　客货运力经营效率垫底 平均收益却再创新高

　　报告期内，国航实现客运收入382.96亿元，较2024年同期下降34.33%，仅约为2024年同指标的三成。国内客运收入同比大幅下滑39.35%，拖累整体业绩表现；货运收入录得100.85亿元，同比减少9.25%，是2024年同指标的1.76倍。国内货运收入与2024年相比缩水29.01%，是造成细分收入负增长局面的主要原因。

　　结合过去五年的数据来看，自2024年起旗下的货运子公司国货航剥离，国航的货运统计口径不再包括全货机货运数据，当期货运收入同比骤减49.75%。疫情爆发后，国航自身的货运收入保持高速增长。货运收入对总营收的贡献比例由2024年的4.21%提升至19.06%，客运收入占比则由超91%降至2024年的72.40%。

　　运营效率指标层面，2024年国航的客座率仅为62.73%，与2024年同期相比减少近6个百分点，在三大航司中表现垫底。国内旅客周转量和港澳台航线旅客周转量分别下滑43.29%、39.78%，而同期国内和港澳台航线客运运力投入分别缩减38.37%、30.95%，运力过剩情况普遍存在；货邮载运率同比微增0.87个百分点达40.86%，已是近3年以来的最高点，但仍较2024年下降2.77%。

　　运输周转量、运力经营效率表现堪忧，国航的平均客运收益和平均货运收益却在三大航司中排名第一。2024年平均客运收益增长13.83%至0.63元，港澳台航线每收费客公里收益较2024年激增47.05%；2024年每收入货运吨公里收益逼近3元，港澳台航线平均货运收益由2024年的7.79元提升至9.12元。

　　航油成本敏感性增加 巨额利息支出近65亿

　　据年报数据显示，2024年国航的营业成本828.12亿元，同比下降3.35%。其中，航空燃料成本约为227.63亿元，同比仅增加9.95%，占总营收比例约43.04%。而由于航班起降架次、旅客运输量和航班运力减少，国航的起降及停机费用和餐饮费用分别较2024年下降32.77%、47.14%。

　　作为航空公司最重要的成本之一，航空燃料成本受原油价格波动影响极大。2024年2月俄乌冲突爆发后，英国布伦特原油现货价格一度逼近每桶140美元，年平均值为2024年同指标的1.4倍。

　　就敏感度而言，在其他变量保持不变的情况下，报告期内平均航油价格每上升或下降5%，国航的航油成本将上升或下降11.38亿元，与2024年相比单位增加1.03亿元。结合往期数据来看，国航的航油成本变动与原油现货价格变动基本同步，疫情后降本增效力度明显加强。

　　费用管控方面，报告期内国航的销售费用同比大幅下调20.70%，管理费用较2024年小幅增长6.67%。财务费用同比增加62.08亿元，15.75%由利息支出（不含资本化部分）贡献，40.89亿元汇兑净损失占财务费用新增总额65.87%。

　　由于需要从国外采购、租赁飞机和航空材料，国际航线业务运营主要以外币结算，航空公司的租赁债务和短期借款等负债以美元为主。2024年自4月起，美联储多次加息、地缘政治日益紧张，美元兑人民币即期汇率中间牌价一路上涨突破7元大关。截至12月30日，人民币对美元贬值超9%，而2024年人民币对美元升值1.39%。

　　就敏感度而言，假定除汇率以外的其他风险变量不变，人民币兑美元汇率变动使人民币升值或变质1%，将导致国航于2024年12月31日的净利润减少（或增加）2.74亿元，与2024年相比单位减少0.43亿元。2024年公司仅租赁负债的外币余额折合人民币就高达398.83亿元，汇率波动造成的损失近34亿元。

　　资产负债率超92% 斥66亿增资山航

　　航空业素有重资产、高杠杆的结构特点，叠加疫情、原油和汇率影响，亏损不止国航的资产负债率攀升至92.69%，较2024年激增近15个百分点。其中，非流动资产占总资产92.46%，非流动负债占总负债66.18%。

　　报告期内，国航共引进36架新飞机，包括 7 架 A350、9 架 A320NEO、12 架 A321NEO 和 8架 ARJ21-700 飞机。截至12月31日，机队共有762架飞机。引进飞机和计提折旧的综合影响下，固定资产及使用权资产高达2089.62亿元，同比增长2.32%。

　　为了确保流动性安全，国航的融资规模大幅提升，包括向母公司中航集团资金拆借147.85亿元，多家银行提供总计1961.01亿元的授信额度已使用43%。在非流动负债构成中，国航包括长期借款、应付债券、租赁负债等在内的带息负债合计1697.44亿元，较2024年年末增长31.11%。

　　国航参股的子公司中，不少也岌岌可危。2024年深圳航空的资产负债率已达到113.65%，旗下的合营企业河南航空仍处于破产重整过程，深圳航空对河南航空的2.04亿元负债承担偿付责任。中诚信国际信用评级有限责任公司将深圳航空的主体信用等级由 AAA 调降至 AA+。

　　同样资不抵债的还有山东航空，2024年的资产负债率高达124.93%。据公告显示，山东航空因连续两年期末净资产为负值，面临强制退市窘境。国航通过受让山钢金控、青岛企发注册资本及增资66亿元获得山东航空共计66.8%股权，预计将继续以每股2.62港元价格收购B股市场上1.4亿股流通股份，终止山东航空的上市地位。